結局のところ、誰がお金を貸す特権のために誰か他の人に支払うのに十分なほど狂った人はいますか？しかし、「決して言わない」という哲学を再確認するかのように、世界の金融危機を辿った低金利環境は、少なくとも先進国の特定の短期政府機関にとって、この原則を暴露した。 （詳細は、 金利の理解、インフレおよび債券市場 を参照してください）。

<！しかし、先進国の他の国々は、超低金利環境がもたらす奇妙なことを最近発見しているに過ぎず、日本は何年もそこにいました。 （関連資料については、

ゼロ金利政策とは何か？ 参照）米国の10年国債利回りは2015年に再び2％を下回っている（1。 3月末には92％）。対照的に、下のチャートが示すように、同じ満期の日本国債が1999年1月に2％をマークしたのは、最後の日であった。さらに1,2,3,4年の日本債の利回りは、今年。 <！日本の10年国債利回り

出所：日本銀行

それにもかかわらず、金利が下がったのと同じくらい驚くほど低く、激しい議論はいつ起こるかトリガーは、少なくとも1つの点で一般的なコンセンサスがあるように見える：いくつかの段階では、料金を元に戻す必要があります。実際、米国、ユーロ圏、日本における大量の量的プログラムに起因する大きな懸念の1つは、料金が上昇し始めると制御が非常に困難になることです。このような状況が発生する可能性が高いときや、高いレートが出現する可能性があることについてコメントすることなく、この記事では上昇する金利環境が復活したときの日本のエクスポージャーのあり方を理解しようとしています。 （関連するノートでは、

定量的緩和：それは機能するか？

） <！企業は、（1）新規プロジェクトのために資本を調達するとき、（2）満期借り換えを借り換えするとき、または借入金を管理するときの3つの主な方法で金利上昇にマイナスに晒されることがある。 （3）確定給付型年金制度が債券投資に依存している場合には、一つは、金利が上昇すると、資本増強のコストが上昇したため、一般的に企業による投資を止めることが考えられる。たとえば、企業が工場を建設したりM&Aを実施するために新たな債務を発行する必要がある場合、その債務に対する利息は、過去の支払額よりも高くなります。 しかし、もし彼らが借金を上げる必要がない（あるいは少なくとも借金を増やす必要はない）なら、この悪影響を受けにくいかもしれません。下表に示すように、日本の企業は、現在、バランスシート上に現金と預金の高いバランスを保っています。その結果、日本の多くの企業は、自分が選んだ投資に融資する立場にあるように見えます。

日本企業の現金及び預金

円銭

出所：日本財務省

借り換えの借り換え（又は変動金利債務の管理）に疑問が生じた場合には、日本の企業もやや固執している上記の分析が示唆しているように、シャープ、東京電力、ソフトバンクを例に取ってみましょう。いずれも日本の企業の負債比率は約80％です。彼らが1950年代から持っていた資金調達（下の図参照）。実際、2014年6月17日に指摘された日本経済新聞記事のように、日本の企業は実質的に債務を免除されている（つまり、手持ち資金は有利子負債を上回っている）。当時、日経は国の上場企業の53％を担っていた。

日本企業の負債比率

（負債+借入金）/総資産

出所：日本財務省

第3のカテゴリーは、日本の人口は急速に高齢化するばかりでなく、縮小している。この傾向は最終的に退職者と労働者の比率が高まっていることを示しています。確定給付型が年金制度を支配する国では懸念されています。この形式では、企業は退職後に一定額の支払いを約束し、その後、これらの将来の義務を満たすために資金を確保する。設定された金額が不十分であると判明した場合（通常、会社が財政難に陥っているか、またはその資金がどのように投資されたかのリターンが低いため）、追加の寄付をする必要があります。

これは、法人年金が現金をあまりにも控えめに投資する場合や、投資価値があまりにも下がる場合は、今後の格差を解消するために大きな支払いが必要になる可能性があることを意味します。そして、この年金の大部分は国債に投資されているので、2つの重要な問題が生じます。第一に、前述したように、長期的に見ても、日本の国債の利回りは現在非常に低い。さらに、債券価格と金利が逆の関係にあるので、金利が上昇すれば、企業年金が保有する負債の価値は低下する。

この潜在的な年金資金のギャップを回避する1つの方法は、確定給付制度から米国で既に一般的な確定拠出制度に移行することである。このスキームでは、退職計画ですが、投資決定を行う責任を負う個人であり、投資が荒れた場合にはその結果の所有権を持ちます。このような問題を念頭に置いて、日本政府は、2016年早々に発効する法律を導入することを目指し、国の確定拠出型制度をより広く採用するよう促しています。

銀行

日本の銀行は、金利上昇の主な2つの主な点で悪影響を受ける可能性があります。（1）高い金利は人々の借入を妨げ、（2）銀行は政府債務の大きな保有者です。価格が下落すると資本のポジションが損なわれる可能性があります第一のケースでは、銀行は法人、政府機関、および世帯に貸し出している。すでに述べたように、企業は現時点では一般的に現金化されているため、借りる必要はほとんどありません。したがって、この顧客基盤の料金を引き上げることは、少なくとも短期間では、大きな影響を与えません。政府機関は、借り入れの需要がしばしば借入コストに直接結びついていない優先事項に起因するため、より厄介である（以下では、この顧客グループに対処する予定である）。しかし、日本の世帯の貯蓄率がマイナスに転じるにつれて、借り入れコストの増加に敏感になる可能性があります。第2のケースでは、国債の価値が低下すると（金利上昇時の既存の債券の場合と同様に）、これは銀行の資本比率を低下させ、貸出能力に影響を及ぼす可能性がある。この点も心に留められているようです。上記のグラフが示すように、国債は国の銀行総資産の13％を下回っています。 2012年に20％近くに達した後、これは政府の量的緩和プログラムの第2の目的であるように思われる。すなわち、国内金融機関の日本政府債務への依存を減らすことである。

日本銀行の銀行資産に対する割合

出所：日本銀行

年金

この資料では、債券に過剰に晒されているときに年金が直面する闘いにはある程度対応している。彼らは不十分なリターンを提供するが、金利が上昇すると、既存の債券の価値は低下する。

日本最大の年金基金（管理資産約1兆3,000億ドル）の公的記録から抜粋した下の表とチャートは、問題の規模の考えを私たちに与えている。 2014年末には、政府年金投資基金（GPIF）の管理資産の約43％が国債の支配的な低利国債に預けられていました。したがって、低い利回りと高い金利は、ファンドの業績と資金調達状況に大きな影響を与える可能性があります。

出典：日本の政府年金投資基金（GPIF）

しかし、この分割が最近非常に悪化していることを読者に驚かせるかもしれません。 1年以上前、国内債券は総資産の55％を超えていた。また、この再配分をさらに進め、最終的に国内外の債券と株式の均衡を目指す予定です。

さらに、GPIFは確かにこの移行を行う最大の年金基金ですが、それは唯一のものではありません。3月には、日本の次期大型公的年金基金の3つが、同様に国内債券から株式への移行を発表した（2015年3月20日のウォールストリート・ジャーナルの記事によると）。

これは膨大な金額を表します。だから、これらの年金基金と前述の銀行からこれらの債券をすべて買う余裕があるのだろうか？これは、日本銀行の量的緩和プログラムの重要な部分です。国債を購入することで、経済における資金の流れを改善したいと考えており、下の図に示すように、彼らは多くのことをしてきました。

日本銀行

国債

日本円

出典：日本銀行

政府

金利の上昇は日本政府にとって非常に直接的な影響を与える。巨額の債務発行者であることから、金利の上昇はこの債務の資金調達能力に直接影響を与えます。財政部から2014年末の中央政府の負債と2014年度の内閣府の名目GDPの数字を用いて、政府の負債は全国経済の約213％です！これは、先進国のGDP比で最も大きい負債です。

そして、来年の政府支出計画の下のグラフを見れば、問題の規模の感覚を得ることができます。政府支出の1/10はすでに既存の債務に関心を払うことに専念している。債券の償還（またはむしろ再発行）と組み合わせると、合計は総支出計画の4分の1になります。 （詳細は、

デフレ問題を解決するための日本の戦略 参照）。

政府予算経費控除額

十億円と総額の％

出所：内閣府

上記の予定利払いの数値をとり、それを現在未払いの総借入金で割ると、政府が債務総額に対して支払っている現在の平均金利の大まかな尺度を得る：0. 99％。その率が2％、3％、4％またはそれ以上に上昇すると、それは他の政府支出（例えば、社会保障）に劇的な混乱をもたらす可能性がある。これは、たとえ財政赤字が解消され、全体的な債務水準が上昇を止めないという楽観的な仮定を立てたとしても、当てはまります。確かに現時点ではそうではありません。

世帯 日本の世帯は苦労している。先進国の中で一番高いところでは、貯蓄率はマイナスの領域に急落しています（下のグラフ参照）。これは純資産（資産の枯渇または借り入れによる）を象徴していることを考えると、日本の企業と異なり、世帯の世帯は金利の変動に敏感になっている。 日本の家計貯蓄率

割合の割合

出所：日本経済研究センター内閣府

このグラフに示すように、実際の所得は下がっている。つまり、彼らは毎日の支出のニーズを満たすために（実質的に）より少ない金額を持っているということです。

日本の実質所得

前年比成長率

出所：厚生労働省

しかし、料金が上昇し始めると、住宅所有者にとってさらに悪化する可能性がある。日本住宅金融庁の調査によると、日本の優れた住宅ローンの42.8％は調整可能なレートで行われている。これらの貸出金のうち33.7％は、初期固定期以降に金利が調整可能となる固定金利の固定金利構造になっています。 3つの主要な国内銀行グループが、調査データが公開された時点（2014年8月）の前後で、調整可能なレート抵当貸付を約77％で引用しているため、これらの貸出金がなぜ魅力的に見えるのか理解できます。そして、20年以上にわたって料金が下落していることを見て、上昇率に対する家計の期待が低いのはなぜか理解できます。しかし、この傾向が逆転し始めると、多くの人々が非常に暴露されている可能性があります。

結論

日本で金利が上昇し始める時、あるいはそうであればどれくらい早くなるのかということは簡単なことではありません。多くの人は、これがすでに始まっているとの見解で日本政府の負債を短絡しようとした。しかし、一般的なコンセンサスが正しければ、料金は最終的に上昇し始めるはずです（上昇しない場合）。その場合、支払う価格があります。このような暴風雨や銀行や年金基金が暴露を減らしているかどうかについては、日本の企業が最善の立場にあるように見えるが、依然としてリスクに直面している。しかし、傾向が逆転し始めると、最も苦痛に直面するのは政府と家庭だ。